一、市场整体情况
1）主要股指情况
11月上半月，主板震荡，创业板科创板大跌，两市日均成交量2万亿没有缩量，市场维持震荡格局。
资料来源：Wind，古曲基金整理
2）整体估值分位数：
当前市场整体估值中等偏上；科创板历史高位；大盘股估值修复较快，创业板因宁德时代的关系估值略低，各大指数估值都在相对高位，震荡调整情理之中。
资料来源：Wind，古曲基金整理
二、行业情况复盘
11月上半月，石油、化工、消费、纺织等行业涨幅较大；汽车、电子、通信、计算机等板块下跌。
资料来源：Wind，古曲基金整理
从十年行业估值分位数角度看，电力及公用事业、家电、食品饮料、农林牧渔、非银金融、交运等行业的估值仍处于历史相对较低位置。行业配置上可考虑避高就低。
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三、近期重大事件
1、我国首次实现钍基熔盐堆钍铀燃料转换
近期，由中国科学院上海应用物理研究所牵头建成的2兆瓦液态燃料钍基熔盐实验堆首次实现钍铀核燃料转换，在国际上首次获取钍入熔盐堆运行后实验数据，成为目前全球唯一运行并实现钍燃料入堆的熔盐堆，初步证明了熔盐堆核能系统利用钍资源的技术可行性。钍基熔盐堆是以高温熔盐作为冷却剂的第四代先进核能系统，具有无水冷却、常压工作和高温输出等优点。
2、低空经济蓝皮书：2030年有望实现低空载人出行的商业化运行
《低空经济蓝皮书：低空经济发展报告（2025）》11月1日发布。报告指出，低空载人出行与交通产业将呈现三个阶段的发展趋势。2030年有望实现低空载人出行的商业化运行。当天，中国社会科学院大学低空经济研究中心（低空经济系）揭牌。
3、大厂暂停报价 供需缺口大内存价格连续上涨
百川数据显示，近期国内DDR4（内存）价格连续上涨，11月3日DDR4（内存）单日涨13.84%报价4486.58元，大厂DDR5产能优先供应科技大厂，导致近一周DDR5现货飙涨25%。三星电子已率先暂停10月DDR5DRAM合约报价，引发SK海力士和美光等其他存储原厂跟进，恢复报价时间预计或将延后至11月中旬。
4、六氟磷酸锂 单月涨幅近100%
据上海有色网数据，六氟磷酸锂价格曾在今年7月下探至年内低点，约为4.7万元/吨，但9月中旬以来六氟磷酸锂价格加速上扬，截至11月3日，六氟磷酸锂均价为11.35万元/吨，最高报价为11.7万元/吨，较10月初的6.33万元/吨几乎翻了一番。
5、微软纳德拉：电力短缺成AI算力扩张新瓶颈
微软首席执行官纳德拉近期在BG2 播客中表示，尽管市场对 AI 芯片的需求持续高涨，但微软当前面临的并非算力过剩，而是数据中心的供电和物理空间已接近极限，导致大量 AI 芯片只能滞留在库存中，无法通电运行。纳德拉认为，当前真正的瓶颈并非芯片供应，而在于“电力供给”。
6、国务院批复《成渝地区双城经济圈国土空间规划》
不断优化国土空间开发保护格局，支撑成渝地区双城经济圈建设成为具有全国影响力的重要经济中心、科技创新中心、改革开放新高地、高品质生活宜居地，更好发挥全国高质量发展的重要增长极和新的动力源作用。
7、国务院批复《成渝地区双城经济圈国土空间规划》
不断优化国土空间开发保护格局，支撑成渝地区双城经济圈建设成为具有全国影响力的重要经济中心、科技创新中心、改革开放新高地、高品质生活宜居地，更好发挥全国高质量发展的重要增长极和新的动力源作用。
8、闪迪将NAND价格上调50%
闪存龙头闪迪（SanDisk）11月大幅调涨NAND闪存合约价格，涨幅高达50%，这是闪迪今年以来至少第三次涨价。闪迪表示，该财季NAND产品需求超过了供应，库存周转天数从135天减少到115天，预计这一趋势将持续到2026年底。闪迪首席执行官David表示，到2026年，数据中心市场将首次成为NAND闪存最大的市场。
9、国家能源局发布关于促进新能源集成融合发展的指导意见
推动新能源一体化聚合运营，鼓励新能源与配建储能一体化调用。优化沙戈荒新能源基地电源结构和储能配置比例，因地制宜建设光热发电等调节性电源，合理控制新建基地煤电装机需求，鼓励以熔盐储热耦合调峰、就地制绿氨掺烧等方式，提高新能源与煤电深度协同水平，提升基地绿电电量占比；规划建设绿色氢氨醇、可持续航空燃料等氢基能源产业。积极推动新能源与新兴产业融合互促发展。结合“东数西算”工程建设，统筹算力设施绿电需求和新能源资源禀赋，推动新能源基地与算力设施协同规划，探索依托海上风电基地就近建设算力设施。
瑞银证券表示，在人工智能数据中心的推动下，未来5年储能行业将进入繁荣周期，到2026年，全球储能需求可能同比增长40%。
10、制冷剂涨价
据卓创资讯，广东乳源东阳光制冷剂R134a出厂报价60000元/吨，较上期价格上涨6000元/吨，幅度10%。市场传言车企长协6w，但预期流通市场报价会逐渐上涨。制冷剂企业R134a流通市场报价也大幅上调，或代表了行业态度，涨价幅度大超预期。
四、核心观点
2025年以来，国内市场整体表现为股强债弱。背后的驱动因素包括：财政政策靠前发力，前三季度经济表现稳定；流动性合理充裕，资金活化效应显著；政策引导中长期资金进入股市，也同时造成债券配置资金被分流。以上三个因素来看，年中以来部分经济指标边际走弱，增量政策加码但单次力度不大，长期资金配置比重调整相对充分。因此，三季度以来，股债表现整体震荡，而债券表现偏弱，则可能也与公募基金费用管理新规落地有关。
展望年底2个月，从宏观背景来看，在“反内卷”政策与需求侧政策共同推进的情况下，价格因素有望持续改善，缓慢驱动宏微观“温差”收敛。价格因子的改善有利于提振企业盈利表现，继而推动股市慢牛进程。长期视角来看，在长期低利率环境下，居民资产配置或将更重视权益资产的收益弹性，居民累积的储蓄或逐步而缓慢的向权益市场“搬家”。股债逻辑或已经开始变化，应更加重视权益市场的机会。
关注方向：1）资源/传统制造产业提质升级：有色、化工和新能源。2）中企出海与全球化：机械、创新药、电力设备、军工。3）科技行情的延续：半导体、算力、端侧硬件、AI应用。